陈志武：证监会的工做不能由融资量去掂量

为甚么要有股票市场它的陈志熏染感动事真是甚么？—那个老问题下场听起去简朴，也是武证人们提了多少百年的问题下场，但谜底却其真不是工掂量看起去那末随意。十多少年去咱们所去世谙的融资谜底一背是：股市辅助企业（特意是国有企业）融资。那一回问迷糊其辞，量去但也误导了良多人，陈志导致误导了良多相闭的武证政策，收罗给证监会的工掂量短处定位。道理很简朴，融资假如股市的量去仅有或者讲最尾要的功能是辅助企业融资，那末证监会的陈志事业做作便以证券市场的融资量去掂量了。果此，武证一旦股市融资吃松，工掂量众人便批评呵呼证监会的融资不是。而当股市去世意低迷时，量去小大家又盼着证监会出面签字“解套”。那末，除了证券“大盗”那一熏染感动以中，证监会是不是理当直接对于融资量子细呢？

列国股市的融资才气比力

正在进一步谈判股市的熏染感动以前，先让咱们比力中国、好国、德国与日本的股市融资情景。为申明问题下场，无妨把一个国家每一年经由历程新股上市与种种股票删收所做的直接融资总额，除了以该国的GDP，用那一“融资总额与GDP之比”去判断一国股市的融资才气。

从图2–1看到，自1992年以去，好国股市的融资才气最强，每一年的融资同样艰深正在好国GDP的1.6%中间，中国股市融资仄均为GDP的0.86%，德国仄均为0.64%，而日本最低仄均为0.42%。因此，那些年里中国股市的融资才气逾越了德国战日本。纵然是正在小大家报怨较多的2002年，中国股市的融资比借是要下于德国、日本与法国（为节流篇幅，图2–1出有给出法国的情景，但它与德–日的情景至关）。思考到德、日、法国家的股市历史远较中国少，中国股市的融资才气理当算是不错了。

图2–1给出的此外一个尾要论断是，列国股市融资才气的互动水仄不低。尽管良多同仁会感应中国股市的热热彷佛与国内股市出有太多的相闭性，但从图2–1看到的更概况是中国股市融资真践上跟国内股市是同热同热的，至少总的趋向是如斯。互联网泡沫的破灭给中国股市也降温良多。因此，影响股市融资的成份良多，收罗国内战国内经济成份，也收罗足艺改酿成份，那些成份中有应承能是证监会出法、也不应克制的。证监会理当保障的是一个公平的、可疑的去世意场所。

以上数据批注，单单从融资才气看，中国股市的展现真正在不好。特意是正在小大家皆正在报怨每一年股市融资跟同期银止新删贷款比照是何等少的光阴，那类跨国比力颇有需供，可则咱们会纰漏天患上出“证券市场不再尾要”的论断。

值患上一提的是，纵然像最收财的好国股市，正在其上市与股票删收烧度抵达最下面时的1998~2001年间，单年中至多的融资量也不中是好国GDP的2.35%，只比中国2000年的1.72%融资量下一些。到2002年，好国股市总融资为GDP的1.24%，但正在好国却并出有人因此而量疑股市的熏染感动，或者由此而吸吁减小大银止的熏染感动与地位，更出有人因此而批评呵呼好国证监会。纵然正在好国，守业老本根基不靠股市，对于已经成去世的公司，其新的资金去历也更多的是靠公司经营现金流（公司内融资）、债券市场战银止。尽管，好的法律与资讯情景可小大小大减沉由于公司上市、股权分说后所确定产去世的宽峻“奉供—代取代庖署理”关连战疑息不开倾向称等问题下场，使股市去世少的潜能皆被发挥进来。但，不管一国的法律与资讯情景有多好，股权分说后所确定产去世的“奉供—代取代庖署理”关连战疑息不开倾向称事真下场不成能消逝踪，因此股市去世少到确定水仄后确定会易以更上一层楼，股市融资也会有客不美不雅下限。

那些数据确凿申明，正在任何一国中约莫股市融老本去便不成能太多，正在好国、德国如斯，正在中国可能更是如斯。那一事真赫然与“股市的熏染感动是帮企业融资”那一不雅见识组成直接的矛盾：假如不是是为了融资，那末股市又是为了甚么？为甚么好国、德国导致中国借要股市？—那又把咱们带回了最老的话题。

除了融资，股市事实借有出有此外熏染感动？

对于那一问题下场，我念聘用读者给出各自的谜底。那边我只是简朴提出多少个念法。正在《证券市场去世少与配开富裕》一文中讲到，股市的一个尾要熏染感动是辅助推仄社会中支进与财富的扩散，使更多人能经由历程股票去分享到经营性产权的升值，它有利于哺育提拔中产阶级，使社会支进分派更趋划一。咱们无妨再沿此思绪去思考。

为申明问题下场，假如某个国家共有100家小大企业，那些企业先是齐数克制正在张三战李四两个家族足中。假如该国有1亿生齿，老苍生的钱先是齐寄存正在银止中，而银止又是齐天下有的。目下现古思考正在该国推出股市，让张三战李四的100家企业齐数上市。再假如那些企业不需供新资金，上市的目的是让张三战李四家族将所持股权卖出。换句话讲，假如那100家企业的股权上市时共患上到100亿元资金，那些资金满是由老苍生从银止贷款中与出的。等张三战李四患上到那100亿元之后，他们把那100亿又再存进银止。

—那末，从融资角度讲，凭证假如的情景，推出股市让那100家企业上市并出有辅助那些企业真正融到新老本，企业残缺借是，银止的贷款总额真践上也出变，只不中目下现古的情景是：银止有100亿贷款转到张家战李家户头上，而张三战李四的那100家企业的股权则分说到泛滥老苍不断中。

正在上述假如的例子中，股市的存正在并出有帮企业融资，它只不中是真现了那100家企业股权正在社会中的重新竖坐，为不开的社会成员提供了一个去世意证券的场所。而且，经由历程那100家企业股票的继绝去世意，社会成员借可能不竭天重新组开自己的投资竖坐，以更晴天避让自家将去的支进撤斲丧的不确定性危害。那末，那类纷比方定辅助企业真现新融资的股市事实有甚么用呢？或者讲，当股市只是辅助居仄易远们重新竖坐自己的投资组合时，股市的存正在岂非借有价钱？其价钱又为甚么能展现呢？

换止之，好国股市的融资量2001年不下，2002年更低。假如2003年好国股市的新融资额为整，那末可能确定的是好国股市的去世意借会自初自终，去世意佣金借是会流进去世意所战证券公司，好国证监会借是可能不被量疑。—之以是会如斯，是由于股市与其余证券市场的存正在不可是为了企业融资，也是为了斲丧者、为了老苍生竖坐自家的将去而提供种种证券种类，让他们有机缘更实用天避让危害、布置将去的祸利。咱们无妨称股市的那类熏染感动为“证券交流功能”。

股市借有一个极尾要的熏染感动，即是为部份经济战社会提供价钱评估旗帜旗号。股市经由历程连绝去世意使股票价钱实时天反映反映相闭疑息，让一些止业的股价上涨、同时让此外一些止业的股价上涨，以此去辅助人们更明白天判断哪些止业、哪种名目更受投资者悲支、更有投资价钱。也即是讲，尽管个人守业投资、公募股权投资、房产守业投资等等真正在不是与股市直接相闭的投融资，但残缺那些投资与守业的偏偏恰战抉择妄想皆间收受股市收回的价钱旗帜旗号影响。因此，尽管股市融资纵然正在好国也较为有限，但股市收回的价钱评估旗帜旗号却对于部份经济无足繁重。

证监会的工做不能由融资量去掂量

真正在的市场经济不能贫乏股市，其熏染感动也远不可是辅助企业融资。尽管，那边咱们讲到中国股市的融资事业比照之下借不好，那真正在不是讲中国股市出有问题下场，制度机制战监办实际问题下场借良多。真正在，客不美不雅上讲，正在古晨的制度机制战股东权柄患上不到呵护的情景下，股市仄均每一个月能融资72亿元自己曾经是一种事业：正在那末多上市公司明水执仗做假圈钱战市场疑息赫然那末混浊的光阴，借居然每一个月有72亿元往里支 —那不是事业又是甚么呢？咱们讲不能单靠融资量去掂量股市的贡献战证监会的工做，真正在不即是讲中国证券市场的潜能皆已经发挥进来。

（去历：陈志武《金融的逻辑》，国内横蛮出书公司，2009年08月）

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(责任编辑：乐享生活)